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2006年9月17日，周日，秋意渐起，但大工地的腾腾热气仍然熏蒸着整个合肥城。
市中心的宿州路掩映在施工的飞扬尘土中，路面已是一条深深的壕沟，几台施工机械截断了周末熙熙攘攘的步行人流。出城向南，在通往规划中的新城的大道旁，满目皆是拆迁建筑的断砖残瓦。
这仅是“大建设”的开场序曲。这个城市宣布，2006年将投资36亿元开始新建和改建40条道路。而整个“十一五”期间(2006-2010年)，他们将通过财政在城市基础设施上花费450亿元，最终目标是使GDP从800亿增长到2000亿。
考虑到合肥去年的财政收入不足60亿元，450亿元的单项支出计划看起来有些过于庞大。但对于这个城市的管理者而言，这绝非空中楼阁式的蓝图。事实上，他们已不得不为。
“合肥的路太窄了、楼太矮了、城太小了，”一位当地官员毫不讳言自己的不满，他认为，作为一个省会城市，“合肥上不了台面，有点底气不足。”
他的参照对象并非北京、上海这些中国的超级城市，而是其他中部伙伴们：同样“不东不西”，同样为“天下粮仓” ，同样财政拮据，长沙每年在城建上投入200多亿元，武汉150亿，郑州、南昌各100多亿元，这让过去5年合肥政府年均20亿元的数字尽失颜色。
在吸引投资的城市竞赛中落于人后显然关乎命脉，尤其当资本的触角已从东部向外延展之时。
众多渴望成功的中国城市都采用了同样的竞争逻辑，大规模城建投入已成必然选项。在席卷中国的投资热潮中，合肥远非令人瞩目的明星。只是，一个农业大省的省会，如何筹资完成庞大的政府投资计划，无疑是中国故事的一个重要缩微版，在当下尤是。
钱从何来？
整个城市成为巨大工地，在去年年初，这样的图景依然远离合肥人的视野。
新任市委书记孙金龙，原地质工程专家，博士期间专攻金融，甫一上任，所干的一件大事，就是到北京游说国家开发银行，为城市建设争取资金支持。随后，他组织市级领导和主要部门负责人在内的60多人，用8天时间考察江浙的城市建设和管理。回来之后，分管城建的副市长用“大吃一惊、痛下决心、点燃激情”作总结。
当建设的尘土在城市各处扬起之时，合肥市民开始困惑于巨量的资金投入，于是，新书记从中央带了两三百亿下来的说法在民间流传甚广。
传说只是现实世界的变形投射——真实故事是，合肥争取到了国家开发银行的贷款承诺，仅2005年7月一次就答应贷款108亿元，期限为15年。
这是巨额资金，但依然不足以使合肥实现梦想。除此之外，长期以来合肥还向商业银行、外国政府、国际金融组织等机构贷款，还加上国债转贷，到今年年中，合肥市城建贷款总额接近55亿元。
即便考虑到“十一五”期间不断增加的市财政和政府的土地收益，建设资金仍是不够。
今年5月，合肥市投融资管理委员会成立，同时市政府注资5亿元，将分属不同部门的建设投资公司、交通投资公司、城建控股公司整合为合肥建投控股集团(以下简称“建投控股”)，注册资本达到56亿元。
鉴于目前中央不允许地方政府赤字预算，也不允许地方政府发行债券，建设控股以发行企业债、信托产品、融资券等方式为合肥市政府筹集建设资金。
至此，合肥市的基本建设融资体系初具轮廓，一个连接土地、投融资双方的资金循环链基本完成：土地储备中心成为土地融资和财富创造平台，建投控股成为融资平台，金融控股集团兴泰控股成为资金池和融资通道。
9月20日，建投控股成功发行10亿元企业债，这是它成立后的第一大单。
9月初前后，掌管“钱袋子”的合肥市高层召开会议，研究政府债务、投资规模、融资思路及还款保障，市委书记、市长、财政局长等无一缺席。
与“十一五”期间财政年均需要90亿元的城建投资计划相比，现实并不乐观。
财政局方面预测，即便财政收入维持快速增长，“十一五”期间平均每年的建设预算只能安排15亿元左右。至于被寄予厚望的土地出让收益，由于年中以来中央严厉的土地新政纷至沓来，维持目前的收入水平已属不易，能用于城建的也仅是10亿元左右。
两项相加，市财政平均每年只能安排25亿元资金，余下的65亿资金缺口，只能依靠建投控股等政府融资窗口，通过银行借贷和公司债等方式来解决。会议上提出通过建投控股发行短期融资券、进行资产证券化，以及发行资金信托计划各筹资10亿元的目标。
大部分的建设资金均为直接或隐性的政府负债，债务负担随之而来。
以今年年中55亿元的城建贷款总额计算，加之建投控股刚刚发行的10亿元企业债，合肥市财政形成的直接或隐形负债将达65亿元。如此，十一五期间，合肥市应由市级财政偿还的基础建设年融资规模大大超过2005年市财政收入(历史最高水平)——这不包括规模可观的旧债，以及迅速增加中的新债的庞大本息支出。以目前债务水平粗略计算，仅城建投资，“十一五”内每年的偿债负担将在8亿元以上。
土地收益的“稻草”
在中国的城市扩张过程中，将土地收益用于大规模城市建设，已是无人不知的通用套路。合肥投融资管理中心测算，按照目前大建设的规模，十一五期间市级财政每年还款所需的资金流将达到50亿元。为了保障债务的偿还，城市管理者的目光再次投向土地收益。在他们看来，相对于其他城市，合肥通过土地净收益进入城建的资金还是太少。
今年4月，合肥向福州及中部城市派出考察组，得到的数字再次让他们吃惊不已：去年，郑州GDP约为合肥的两倍，政府通过城投公司的城建资金负债余额高达180亿，是合肥市财政债务的近4倍，土地出让规模小于合肥但土地收益用于城市基建的金额达14.6亿；而GDP比郑州低100多亿元的长沙，数据分别为197亿、4倍和9亿。
依据其他城市的经验，合肥的城建投入仍可继续大幅增长，土地收益将提供更多支撑。但与外界的想象相反，如果把经营性用地和工业用地结合考虑，政府通过赚取土地净收益，来投资基础建设的空间并没有想象的那么大。
建立于1991年的合肥高新区，就处在经营土地入不敷出的煎熬中。
高新区办公楼毫不起眼，非常普通，下属的合肥高新区科技实业公司(简称“科实公司”)，则位于一座简陋的三层小楼中。整个高新区的在编工作人员仅为70人，在午饭时间也能看到不少人伏案工作。
由于主要从事基础设施建设，无法产生收益，高新区只能通过追加资本金的方式维持科实公司运转，以致科实的资本金从先前的2000万增加到目前的9亿多元。
尽管近5年来，合肥高新区年均GDP、固定资产投资、财政收入增幅分别达39%、50%和40%；三项指标绝对值达到55亿元、35亿元和近12亿元，但与庞大建设资金需求相比，主观上负债不足的高新区仍然面临困扰。
困扰高新区的主要障碍就是土地。高新区经营性用地的比例不到10%，其余全部是公共用地和工业用地。据管理层介绍，高新区工业用地的价格为每亩10万-15万元，而经营用地的价格约在100万左右。
考虑到目前每亩土地30万元的征地成本，政府实际在土地上不仅无利可图，还要不断对工业项目进行补偿投入。而这，还不包括工业区基础建设每亩平均15万元左右的投入。
如此说来，算上工业区，合肥地方政府的土地净收益将大打折扣。如果土地上的净收益并没有想象的那么高，加上中央土地政策的日益严厉和规范，大规模地方建设所依赖的土地红利，将日益难以获得。
9月中旬，在亚太经合组织财长会议上，中国财政部部长金人庆宣布中央考虑有条件地授权地方政府发行债券。这一消息，传到合肥市政府投融资部门却是波澜不惊。
电话中，合肥市财政局副局长、建投控股董事长李武好语气淡然，“地方发债还不会立即实施，对我们没有多大影响。如果将来允许了，可把以前发行的一些企业债变换为地方债。”
“地方政府目前的建设资金需求和债务规模都比较大，即便中央政府允许发债，也会有严格限制，并不能满足地方对于资金的需求。”建投控股的一位职员解释，他们发行企业债的申请，就通过国家发改委、人民银行、证监会、银监会等众多部门审批，困难重重，而地方债的申请，将更不容易。
“无论如何，允许地方发债是好事，可以把地方的负债规范起来，否则很容易失控。”另一位职员认为。
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